Въведение в риск от контрагента

Риск от контрагента е рискът, свързан с другата страна по финансов договор, който не изпълнява задълженията си. Всяка търговия с деривати трябва да има страна, която да заеме обратната страна. Суапове за кредитно неизпълнение, често срещан дериват с риск от контрагента, често се търгуват директно с друга страна, за разлика от търговията на централизирана борса. Тъй като договорът е пряко свързан с другата страна, съществува по-голям риск от неизпълнение на контрагента, тъй като и двете страни може да нямат пълни познания за финансовото състояние на другата (и способността им да покриват задължения). Това се различава от продуктите, изброени на борса. В този случай борсата е контрагент, а не единственото предприятие от другата страна на търговията.

Рискът на контрагента придоби видимост след световната финансова криза. AIG по известен начин използва кредитния си рейтинг AAA, за да продава (записва) суапове за кредитно неизпълнение (CDS) на контрагенти, които искат защита по подразбиране (в много случаи на CDO траншове). Когато AIG не можеше да публикува допълнително обезпечение и се наложи да предостави средства на контрагентите на фона на влошаващите се референтни задължения, правителството на САЩ ги спаси.

Регулаторите бяха обезпокоени, че неизпълненията на AIG ще се променят през веригите на контрагента и ще създадат системна криза. Проблемът беше не само в отделни експозиции на фирми, но и рискът взаимосвързаните връзки чрез договори за деривати да застрашат цялата система.

Кредитният дериват има риск от контрагента

Докато заемът има риск по подразбиране, дериватът има риск от партньор.

Рискът на контрагента е вид (или подклас) на кредитен риск и представлява риск от неизпълнение от страна на контрагента при много форми на договори за деривати. Нека сравним риска на контрагента с риска от неизпълнение на заем. Ако Bank A заема 10 милиона долара на клиент C, Bank A начислява печалба, която включва компенсация за риск от неизпълнение. Но експозицията е лесна за установяване; това е приблизително инвестираните (финансирани) 10 милиона долара.

Кредитният дериват обаче е нефинансиран двустранен договор. Освен осчетоводеното обезпечение, дериватът е договорно обещание, което може да бъде нарушено, като по този начин изложи страните на риск. Помислете за опция без рецепта (OTC), продадена (написана) от банка А на клиент В. Пазарният риск се отнася до колебателната стойност на опцията; ако е ежедневно на пазара, стойността му ще бъде функция до голяма степен от базисната цена на активите, но и от няколко други рискови фактора. Ако опцията изтече в парите, Банка А дължи присъщата стойност на Клиент C. Рискът на контрагента е кредитният риск, че Банка А ще изпълни това задължение към Банка С (например Банка А може да фалира).

Разбиране на риска на контрагента с пример за суап на лихвен процент

Да предположим, че две банки влизат в суап с ванилов (неекзотичен) лихвен суап. Банка А е платец с плаваща лихва, а Банка Б е платец с фиксирана лихва. Суапът има условна стойност от 100 милиона долара и живот (тенор) от пет години; по-добре е да извикаме условните 100 милиона долара вместо главница, тъй като усмивката не се разменя, а се изчислява само плащанията.

За да запазите примера прост, приемете, че кривата LIBOR / swap rate е равна на 4%. С други думи, когато банките започнат суапа, лихвените проценти за спот са 4% годишно за всички падежи.

Банките ще обменят плащания на интервали от шест месеца за срока на суапа. Банка А, платец с плаваща лихва, ще плаща шестмесечен LIBOR. В замяна Банка Б ще плаща фиксирания лихвен процент от 4% годишно. Най-важното е, че плащанията ще бъдат нетирани. Банка А не може да предвиди бъдещите си задължения, но Банка Б няма такава несигурност. На всеки интервал Банка Б знае, че ще дължи 2 милиона долара: 100 милиона долара условно * 4% / 2 = 2 милиона долара.

Нека разгледаме определенията за експозиция на контрагента в два момента във времето - при начало на суап (T = 0) и шест месеца по-късно (T = + 0, 5 години).

В началото на размяната (Time Zero = T0)
Освен ако суапът не е на пазара, той ще има начална пазарна стойност нула и на двамата контрагенти. Коефициентът на суап ще бъде калибриран, за да се гарантира нулева пазарна стойност при започване на суап.

• Пазарната стойност (при T = 0) е нула и за двата контрагента. Кривата на плоския спот лихвен процент предполага 4.0% форуърдни ставки, така че платецът с плаваща лихва (Банка А) очаква да плати 4, 0% и знае, че ще получи 4, 0%. Тези плащания не са до нула, а нулата е очакването за бъдещи нетирани плащания, ако лихвените проценти не се променят.
• Кредитна експозиция (CE): Това е непосредствената загуба, ако контрагентът по подразбиране. Ако Банка Б е по подразбиране, произтичащата загуба за Банка А е кредитната експозиция на Банка А. Следователно Банка А има кредитна експозиция само ако Банка А е без пари. Мислете за това като опция за акции. Ако притежателят на опция изчерпи парите си при изтичане, по подразбиране от писателя на опции е неуместно. Притежателят на опцията има кредитно излагане само по подразбиране, ако тя е в парите. При създаването на суап, тъй като пазарната стойност е нула и на двете, нито една от банките няма кредитна експозиция към другата. Например, ако банка B веднага по подразбиране, Банка А не губи нищо.
• Очаквана експозиция (EE): Това е очакваната (средна) кредитна експозиция за бъдеща целева дата, която зависи от положителните пазарни стойности. Банка А и Банка Б очакват експозиция на няколко целеви бъдещи дати. Очакваната експозиция на Банка А за 18 месеца е средната положителна пазарна стойност на суапа до Банка А, 18 месеца напред, с изключение на отрицателните стойности (защото неизпълнението няма да навреди на Банка А при тези сценарии). По подобен начин Банка Б има положителна очаквана експозиция за 18 месеца, която е пазарната стойност на суапа за Банка Б, но зависи от положителните стойности на Банка Б. Помага да се има предвид, че експозицията на контрагента съществува само за печелившите -Money) позиция в договора за деривати, а не за позиция без пари! Само печалба излага банката на неизпълнение на контрагента.
• Потенциална бъдеща експозиция (PFE): PFE е кредитната експозиция на бъдеща дата, моделирана с определен интервал на доверие. Например, банка А може да има 95% уверен, 18-месечен PFE от 6, 5 милиона долара. Начинът да се каже това е: „18 месеца в бъдещето, ние сме 95% уверени, че печалбата ни от суапа ще бъде 6, 5 милиона долара или по-малко, така че неизпълнението от страна на насрещния ни партньор по това време ще ни изложи на кредитна загуба от 6, 5 милиона долара или по-малко. " (Забележка: по дефиниция 18-месечният 95% PFE трябва да бъде по-голям от очакваното експозиция за 18 месеца (EE), защото EE е само средно ниво.) Как се изчислява 6.5 милиона долара? В този случай симулацията в Монте Карло показа, че 6, 5 милиона щатски долара са горният пети процент от симулирани печалби към банка А. От всички симулирани печалби (загуби, изключени от резултатите, тъй като те не излагат Банка А на кредитен риск), 95% са по-ниски от 6, 5 милиона долара и 5% са по-високи. Така че има 5% вероятност за 18 месеца кредитната експозиция на банка А да бъде по-голяма от 6, 5 милиона долара.

Напомня ли ви потенциална бъдеща експозиция (PFE) за рискова стойност (VaR)? Всъщност PFE е аналог на VaR, с две изключения. Първо, докато VaR е експозиция поради пазарна загуба, PFE е кредитна експозиция поради печалба. Второ, докато VaR обикновено се отнася до краткосрочен хоризонт (например един или 10 дни), PFE често гледа години в бъдещето.

Има различни методи за изчисляване на VaR. VaR е количествено базирана мярка за риск. За определен портфейл и времеви хоризонт VaR предоставя вероятността за известна загуба. Например, портфейл от активи с едномесечен 5% VaR от 1 милион долара има 5% вероятност да загубите повече от 1 милион долара. По този начин, VaR може поне да предостави хипотетична мярка за риска от неизпълнение на контрагента при суап за кредитно неизпълнение.

Най-често срещаният метод за изчисляване на VaR е историческа симулация. Този метод определя историческото разпределение на печалбата и загубите за портфейла или актива, измерени през предходен период. Тогава, VaR се определя чрез измерване на квантила на това разпределение. Въпреки че историческият метод се използва обикновено, той има значителни недостатъци. Основният проблем е, че този метод предполага, че бъдещото разпределение на възвръщаемост за портфейл ще бъде подобно на миналото. Това може да не е така, особено в периоди на висока волатилност и несигурност.

Напред шест месеца във времето (T = + 0, 5 години)
Да предположим, че кривата на суап ставка се измества от 4, 0% до 3, 0%, но остава плоска за всички падежи, така че е паралелна промяна. Понастоящем предстои първата размяна на размяна на суапа. Всяка банка ще дължи на останалите 2 милиона долара. Плаващото плащане се основава на 4% LIBOR в началото на шестмесечния период. По този начин условията на първата размяна са известни при започване на суап, така че те перфектно компенсират или нетират до нула. При първа размяна не се извършва плащане, както е планирано. Но тъй като лихвените проценти се променят, бъдещето сега изглежда различно ... по-добре за банка А и по-лошо за банка Б (която сега плаща 4, 0%, когато лихвените проценти са само 3, 0%).

• Текуща експозиция (CE) по време T + 0, 5 години: Банка Б ще продължи да плаща 4, 0% годишно, но сега очаква да получи само 3, 0% годишно. Тъй като лихвените проценти са спаднали, това е от полза за платеца с плаваща лихва, банка А. Банка А ще бъде в парите, а банка Б ще бъде без пари.

При този сценарий банка B ще има нулева текуща (кредитна) експозиция; Банка А ще има положителна текуща експозиция.

• Оценка на настоящата експозиция на шест месеца: Можем да симулираме бъдещата текуща експозиция, като ценообразуваме суапа като две облигации. Облигацията с плаваща лихва винаги ще струва приблизително номинална стойност; купоните му са равни на дисконтовата ставка. Облигацията с фиксиран лихвен процент за шест месеца ще има цена от около 104, 2 милиона долара. За да получим тази цена, ние приемаме 3, 0% доходност, остават девет полугодишни периода и купон за 2 милиона долара. В MS Excel цената = PV (ставка = 3% / 2, nper = 9, pmt = 2, fv = 100); с калкулатор TI BA II + въвеждаме N = 9, I / Y = 1, 5. PMT = 2, FV = 100 и CPT PV, за да получите 104.18. Така че, ако кривата на суап процента се измести паралелно от 4, 0% до 3, 0%, пазарната стойност на суапа ще се измести от нула до +/- 4, 2 милиона долара ($ 104, 2 - $ 100). Пазарната стойност ще бъде + 4, 2 милиона долара за Банка A на парите и - 4, 2 милиона долара за Банката без пари Б. Но само Банка А ще има текуща експозиция от 4, 2 милиона долара (Банка Б не губи нищо, ако Банка А настройки по подразбиране). По отношение на очакваната експозиция (EE) и потенциалната бъдеща експозиция (PFE) и двете ще бъдат преизчислени (всъщност, повторно симулирани) въз основа на прясно наблюдаваната изместена крива на суап. Тъй като обаче и двете са обусловени от положителни стойности (всяка банка включва само симулираните печалби, при които може да съществува кредитен риск), и двете ще бъдат положителни по дефиниция. Тъй като лихвените проценти се изместват в полза на банка A, EE и PFE на Bank A вероятно ще се повишат.

Обобщение на трите основни показатели за контрагента

• Кредитна експозиция (CE) = MAXIMUM (Пазарна стойност, 0)
• Очаквана експозиция (EE): СРЕДНА пазарна стойност на бъдеща целева дата, но условна само за положителни стойности
• Потенциална бъдеща експозиция (PFE): Пазарна стойност на определен квантил (например 95-ти процентил) на бъдеща целева дата, но условна само за положителни стойности

Как се изчисляват EE и PFE?

Тъй като договорите за деривати са двустранни и референтни условни суми, които не са достатъчни пълномощници за икономическа експозиция (за разлика от заем, при който главницата е реална експозиция), като цяло трябва да използваме симулация на Монте Карло (MCS), за да произведем разпределение на пазарните стойности в бъдеще дата. Детайлите са извън нашия обхват, но концепцията не е толкова трудна, колкото звучи. Ако използваме лихвения суап, са включени четири основни стъпки:

1. Посочете произволен (стохастичен) модел на лихвения процент. Това е модел, който може да рандомизира основния фактор (и) на риска. Това е двигателят на симулацията в Монте Карло. Например, ако моделирахме цена на акциите, популярен модел е геометричното броуновско движение. В примера за лихвения суап можем да моделираме единна лихва, която да характеризира цяла крива на фиксиран лихвен процент. Бихме могли да наречем това добив.

2. Изпълнете няколко опита. Всеки опит е един път (последователност) в бъдещето; в този случай симулирани лихвени години в бъдеще. Тогава провеждаме още хиляди изпитания. Графиката по-долу е опростен пример: всяко изпитание е един симулиран път на лихвен процент, начертан десет години напред. Тогава случайният опит се повтаря десет пъти.

3. Бъдещите лихвени проценти се използват за оценка на суапа. И така, както диаграмата по-горе показва 10 симулирани изпитания на бъдещи лихвени пътища, всеки лихвен път предполага свързана стойност на суап в този момент.

4. На всяка бъдеща дата това създава разпределение на възможните бъдещи суап стойности. Това е ключът. Вижте таблицата по-долу. Суапът се определя на базата на бъдещия случаен лихвен процент. На всяка дадена бъдеща целева дата средната стойност на положителните симулирани стойности е очакваната експозиция (ЕЕ). Съответният квантил на положителните стойности е потенциалната бъдеща експозиция (PFE). По този начин EE и PFE се определят само от горната половина (положителните стойности).

Акт на Дод-Франк

Неизпълнението на споразумения за суап беше една от основните причини за финансовата криза през 2008 г. Законът за Дод-Франк прие разпоредби за пазара на суапове. Той включваше разпоредби за публично оповестяване на суап сделки, както и разрешаване създаването на централизирани съоръжения за изпълнение на суап. Търговските суапове на централизирани борси намаляват риска на контрагента. Суапите, търгувани на борсите, имат борсата като контрагент. Тогава борсата компенсира риска с друга страна. Тъй като борсата е контрагент по договора, борсата или нейната клирингова фирма ще се намесят, за да изпълнят задълженията на споразумението за суап. Това рязко намалява вероятността от риск от неизпълнение на контрагента.

Долния ред

За разлика от финансирания заем, експозицията, възникнала в кредитен дериват, се усложнява от въпроса, че стойността може да се отклони отрицателно или положително за всяка от страните по двустранния договор. Мерките за риск от контрагента оценяват настоящата и бъдеща експозиция, но обикновено се изисква симулация на Монте Карло. При риск от контрагента експозицията се създава с печеливша позиция в парите. Точно както стойността на риск (VaR) се използва за оценка на пазарен риск от потенциална загуба, потенциалната бъдеща експозиция (PFE) се използва за оценка на аналогичната кредитна експозиция в кредитен дериват.